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云鋒金融:2018年三季度經濟和資產配置策略展望

文/和訊網 2018-07-18 12:02:30 0 0

 

來源:微信公眾號云鋒金融

 

ID:majikwealth

 

作者:馬文慧

 

世界杯結束了,從天臺回來的人們,仍需面臨充滿挑戰的金融市場。

 

市場回顧

 

上半年,全球市場逐漸變得動蕩(“涼涼”的市場回顧):2月初股市“閃崩”(調整還是崩盤),3月意大利大選疑歐派上臺(怎么上臺的?),4月新興市場股債匯普遍回落(阿根廷危機),5-6月我國去杠桿疊加毛衣戰升級,港、A股大跌,人民幣波動加劇(人民幣匯率)。

 

至此,持續多年的股債齊漲、低波動的“金發女孩”時期已經過去。

 

投資者應當以什么樣的姿勢迎接三季度?

 

我們先來看看宏觀經濟。

 

經濟增長

 

整體來看,全球經濟仍在擴張區間,但已過繁榮頂點。

 

全球PMI

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

用四個詞來概括美、歐日、新興市場和中國經濟增長的特征:強勁、調整、分化和“危機”。

 

美國:經濟內生增長動力強勁

 

對經濟增長貢獻最大的消費,保持年化5%左右的穩健擴張。就業數據非常亮眼,5月失業率達到3.8%以來的18年新低;6月失業率略升至4%,結合有所上升的勞動參與率看,勞動力市場仍持續改善。全球金融危機后持續多年的企業投資低迷現象,在經濟向好和減稅等政策刺激下開始改善,小企業信心指數維持高位,PMI持續回升。固定資產投資增速回升,貿易逆差縮窄。

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

歐元區和日本:經濟仍在擴張,增速邊際調整

 

歐元區的經濟逆轉了去年下半年的回升走勢。雖然就業市場仍有緩慢改善,但經濟增長動能減弱。

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

日本經濟增長同樣出現增速回調。

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

新興市場:分化加劇

 

在2015-2016年主要經濟體同步增長、全球貿易復蘇的背景下,新興市場實體經濟復蘇,金融市場快速反彈。然而好景不長,當美元流動性收緊,新興市場首當其沖面臨沖擊,尤其是此前加杠桿較快,外債比例較高的國家,如阿根廷、土耳其等國。

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

新興市場經常賬戶余額(%GDP)與財政余額(%GDP)

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

中國:“危”與“機”

 

全球金融危機后4萬億財政刺激政策平滑了增長,也埋下了債務隱患。隨著我國經濟結構越來越轉向消費驅動,經濟增長中樞下移。長期趨勢疊加金融去杠桿,流動性最緊張和杠桿率最高的部門——私營企業以及房地產部門受到最大沖擊。這種沖擊以債務違約形勢暴露出來,雖然能看到的企業債違約率不高,但潛伏水下的銀行的真實不良率更值得擔憂。加上外圍環境惡化,進出口增速難以樂觀。

 

 

數據來源:國際清算銀行 云鋒金融整理

 

 

數據來源:國際清算銀行 云鋒金融整理

 

7月初,國務院成立“金融穩定發展委員會”,研究部署打好防范化解重大風險攻堅戰等相關工作。委員會成立本身說明,金融風險之高企已引起政策高度重視。

 

Crisis,有“危”也有“機”。4月初的博鰲亞洲論壇上,我國領導人明確提出大幅放寬市場準入,創造更有吸引力的投資環境,加強知識產權保護,主動擴大進口等對外開放重大舉措。

 

特斯拉將在上海建廠,將成為首個外商獨資汽車制造項目。近日路透社報道,德國巴斯夫(BASF)公司敲定了擬在廣東投資100億美元建項目的初步協議,將成為我國首個外商全資化學品生產基地。

 

也許內外壓力下,能激發我國新一輪的改革和開放也未可知。

 

三季度全球宏觀風險仍然突出

 

一直存在的“房間里的大象”,是全球流動性的緊縮。美聯儲持續加息,公開市場操作利率加至1.75-2%,超額準備金利率加至1.95%;聯儲主席鮑威爾的發言顯示對經濟信心十足,下半年繼續加息1-2次(央行貨幣政策的另類回顧)。另外,從去年9月美聯儲開始按既定節奏,每月最高縮表500億美元(縮表前情提要);歐央行計劃從到年底不再新增購買。主要儲備貨幣發行國資產負債表同步收緊或邊際收緊,加上經濟增長動能的減弱,對金融市場乃至實體經濟是前所未見的考驗。所有此前快速積累起來的美元債務、尤其是非美國家的美元債務,都將面臨退潮后的“裸泳”測試。

 

與上季度相比,毛衣站形勢惡化是最大的增量風險。這一風險具有嚴重、廣泛和持續性。嚴重性體現在,中美兩大國,從此前的核心利益綁定的競爭合作關系、到現在的沖突加劇的關系。廣泛性體現在,特朗普挑戰的是現有的整個貿易體系,不僅針對中國,還直接影響歐洲、日本、加拿大等,間接影響許多依賴外需的新興市場經濟體。持續性體現在,毛衣站沒有短期簡單解決方案,美要價(如減少產業補貼等)關乎我國經濟發展方式的根本選擇。

 

增量風險之二是意大利民粹主義上臺執政(下一屆政府,下一場危機)。原本有望實現溫和去杠桿的意大利,面臨雙重風險:一是缺乏財政約束意愿和具有脫歐傾向的執政黨,與歐盟的沖突預計加劇;二是全球貿易前景惡化,對依賴外需的歐元區增長不利。順便說一句,就第一點而言,美國何嘗不是如此:減稅、增支、放棄醫改(根據美國國會預算辦公室測算,意味財政赤字會自然擴大),都導向財政赤字上升,只是美國不像意大利受到歐盟財政紀律限制,赤字問題更有回旋余地。

 

朝核危機看似因“特金會”而柳暗花明,未來是否可能反復也不確定。

 

最后,原油價格上漲、和毛衣站升級,也將加劇成本推動和進口價格上升的通脹、乃至滯脹風險。

 

策略建議

 

一、繼續保持平配發達國家股票。美國股票享受著高盈利增長、充足資金回流以及減稅帶來的多重利好。盡管如此,我們認為利好很難持續超過預期,對于好壞消息反應的上下風險已不對稱。尤其考慮到如上所述的多重全球宏觀風險,對以美股為主的發達國家股票,應當繼續保持謹慎。

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

美國收益率曲線陡峭程度(10年-2年國債收益率之差)

 

 

數據來源:彭博社 云鋒金融整理

 

二、繼續保持偏淡發達國家債券。我們去年曾經簡單估算美債收益率水平(美債),目前美國10年期國債收益率2.8%,在我們的預期下限。國債仍有抗風險的性質;未來,在適當的時機下,我們也會考慮將國債頭寸調平。

 

三、新興市場保持謹慎,仍為平配。新興市場股票和債券,2季度下跌較多。在當前系統性風險上升的情況下,我們選擇謹慎,會持續監控和評估。畢竟,10年前那場全球金融危機源于美國,而新興市場卻未能成功脫鉤,跌幅不遜于美國。

 

四、在缺乏趨勢和系統性機會的市場,保持靈活、保持流動性非常重要。為此,我們把偏淡的國債頭寸放在多資產類別。希望獲取靈活配置收益,并把握一些市場上小的結構性機會。

 

以下為普及貼:

 

Q:這個季度策略有什么用?

 

A:在云鋒金融的“有魚智投”中,有為投資者提供的模擬組合,組合包括長期較為穩定的戰略資產配置(SAA)和戰術資產配置(什么是TAA)。我們這里談論的是戰術資產配置,通過對SAA的小幅偏離,為投資者創造更多的回報。

 

Q:模擬組合過往的表現如何?

 

A:今年以來,除了個別組合外,主要的幾個模擬組合仍保持正的絕對回報。其中,戰術資產配置策略實現了連續六個季度的正回報,今年以來的貢獻在16-40個基點不等。

 

Q:戰術資產配置貢獻看上去沒有很顯著?

 

A:首先,決定組合整體回報的,主要是長期的戰略資產配置。我們建議投資者保持多元化資產類別,分散投資時點,獲得資產配置真正的免費午餐——分散化。在這個基礎上,戰術資產配置是錦上添花,我們對戰略資產配置偏離幅度很小,為的就是保持模擬組合符合你的風險偏好。

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